华录百纳：年轻化 产能释放支撑17年高成长

华泰证券4月28日发布华录百纳研究报告，报告摘要如下：

2016 年实现归母净利润3.78 亿，同增41.8%， 基本符合预期

公司发布2016 年报，实现营收25.7 亿元，同增36.61%；利润总额为3.9亿元，同增41.33%；归母净利润3.78 亿元，同增41.80%。基本符合预期。同时拟每10 股派1 元（含税）；公司同时发布17 年1 季报，实现营收3.8 亿元，同减25%；实现归母净利润0.64 亿元，同增60.08%。1 季度营收减少主要是因为16 年《旋风孝子》在1 季度播出，今年档期更换到3 季度。净利润增加主要是因为项目发行良好及加大催收应收账款力度。

主营和净利润增速有所放缓，综合毛利率略有回升

16 年公司主营和净利润增速有所放缓，原因在于14 年公司并购蓝色火焰，由此带来14 年和15 年业绩高增长。具体看，公司业务包括综艺、影视、营销和体育，其中，由于影视和综艺是项目制，不同项目投资回报比存在一定的波动，但总体上基本保持稳定。受益于公司影视业务向年轻化转型，项目导向更为网络化、时尚化，推动影视业务毛利率上升，公司16 年综合毛利率略有回升。

影视年轻化转型效果明显，项目储备较丰厚

公司从15 年开始调整影视剧产品调性，更考虑新媒体环境下年轻受众的需求。产品路线的转变效果明显，16 年影视业务毛利率较15 年提升明显。

16 年影视收入主要来源于《职场是个技术活》、《爱情万万岁》等项目的首轮发行以及过往剧目的二轮发行，从项目储备来看，预计将在17 年贡献收入的项目包括《深夜食堂》、《丽姬传》、《城里的月光》等，其中《深夜食堂》、《丽姬传》卖相较佳，预计将推动影视业务在17 年持续增长。

综艺节目开始放量，为17 年业绩注入强劲动力

公司16 年综艺收入主要来源于《旋风孝子》、《跨界歌王》、《我的新衣》等，均获得较好的口碑，为IP 进一步开发提供了基础。目前《跨界歌王2》已于北京卫视播出，《旋风孝子2》正在筹备，预计将于3 季度播出。同时，17 年预计播出的新综艺节目还包括《来吧兄弟》、《铿锵玫瑰》、《大梦想家》、《小镇故事多》及一档未命名音乐类节目。经过过去几年的积累，公司的综艺节目产能在今年释放，将为板块业绩注入强劲动力。

各业务齐头并进，正筹划收购资产，维持增持评级

公司的年轻化转型初见成效，将对影视业务毛利率做出持续贡献。综艺产能释放，业绩高增长得到保障。内容的发展将带来营销业务的增长，同时公司新业务体育也保持良好发展势头。公司近日发布公告，筹划收购资产，若进展顺利将为公司发展注入新活力。不考虑并购事项，预计2017 年-2018年EPS 为0.63 元、0.77 元，对应PE32X、26X。自上次评级之后，受大盘回调及监管趋严影响，传媒估值中枢有所下滑，考虑同行业估值及收购资产的预期，我们认为2017 年PE 给予35X-40X 区间较为合理，相应下调整目标价至21.9 元-25.03 元，维持增持评级。

风险提示：资产并购进展不及预期。

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